לקוראי היתרון שלום רב,
יש שוק שנע למעלה, יש שוק שנע למטה, ויש שוק שפשוט נע ימינה. (באנגלית Side ways).
בארבעה החודשים האחרונים, השוק נע ימינה. ז"א הוא קצת עולה וקצת יורד. יש שחיקה אדירה של מצב הרוח בקרב הסוחרים והעצבנות מטפסת לשיאים חדשים, אך בגדול לא קורה שום דבר. כך זה נראה:
התוצאה של שוק שזז ימינה היא עליה ברמת העצבנות וזה אומר שתנודות של פלוס 3% או מינוס 2.5% הופכות לרגילות לחלוטין. נחזור לשוק המניות בסוף.
בדרך כלל אני כותב כאן תת כותרות כמו השוק האירופאי, ארה"ב, אגרות חוב או שוק המניות. היום יש לי כותרת אחת:
העולם משתגע.
סוכנות הדירוג S&P, חברת דירוג האשראי הגדולה בעולם, קיבלה על עצמה משימה משיחית והיא החליטה לשים קץ לדירוג החוב AAA (זהו הדירוג המושלם). בהתחלה היא הורידה את הדירוג לארה"ב מהלך שהרים גבה אצל חצי מהכלכלנים בעולם: "אם ארה"ב לא AAA זה אומר שאין AAA בכלל ?". אבל באופן מוזר נשאר דירוג AAA לכמה מדינות באירופה. S&P עלתה על הטעות של עצמה ובימים האחרונים מודיעה שהיא כנראה תוריד דירוג לעוד כמה מדינות באירופה כגון צרפת, גרמניה, אוסטריה, פינלנד, לוקסמבורג, הולנד וכן הלאה. זה קצת אבסורד, מכיוון שדירוג חוב הוא עניין יחסי, אז כנראה שיש מדינה ביקום מקביל שהסוכנות עדיין מדרגת ב AAA ואנחנו בני האדם הרגילים לא אמורים לדעת מי זו. אבל יש חדשות טובות: ה AA+ הוא ה AAA החדש. אני לא יודע אם אתם מבינים אבל אותנו זה ממש מצחיק. זה כמו שתראו זנב יציב שמנפנף בכלב שאליו הוא מחובר.
מצדה השני של סוכנות הדירוג יש מלאכי שרת, שוק ההון. אם S&P זו הרשות השופטת, שוק ההון זו הרשות המבצעת. הם אחראים על ההוצאות להורג. ברלוסקוני בשלטון? האג"ח של איטליה נזרק לפח ומחירו צולל, התשואה 7 אחוזים. בוחרים ראש ממשלה חדש? שוק האג"ח עולה והכל תקין לעת עתה. מה השתנה באיטליה בשבוע הזה? צדקתם, כלום! מרקל מודיעה על אמנה פיסקלית חדשה לאיחוד (ניהול כלכלי עילי אחיד לכל המדינות) שוק האג"ח והמניות מזנקים למעלה. איזה בכיר פלט שיהיה קושי ביישום התוכנית? שוק המניות מתרסק והאג"ח צוללות. וזה באמת על קצה קוצו של המזלג. העו-לם השתגע.
אצלנו, נגיד הבנק משדר רוגע יחסי, במצגת שערך היום לוועדת הכספים הוא פותח במשפט הסיכום:
"המשק הישראלי במצב מקרו–כלכלי יחסית טוב, ועם יותר דרגות חופש למדיניות בהשוואה למדינותאחרות."
בין כל דבריו של הנגיד שברובם מרגיעים, הוא אומר משפט שקשור למדיניות הממשלה ואינו אופייני כלל לדבריו של נגיד בנק מרכזי: "הממשלה מתבקשת לא להיכנע לפופוליזם". גם הנגיד מבין את כוחה של תקשורת, כזו שמנסה לחולל שינויים בניהול תקציבה של המדינה ומתערבת ללא הבנה במקומות שבהם עדיף שלא תתערב. וכך הוא קורא, לא להיכנע לפופוליזם – ז"א לא להיכנע ולחרוג ממסגרת תקציב נכונה ובמקום זו לייצר מדיניות שמתחנפת לאמצעי התקשורת ולציבור. גם אני מבין את כוחה של התקשורת, ואת העובדה שמרבית הציבור רועד מפחד מסוגי התרחישים שהיא מייצרת. הנה התחזית שלנו.
שוק המניות
להערכתנו, אין תרחיש אמיתי שיכול להסביר את רמת המחירים בשוק היום. המחירים נמוכים הן בהסתכלות היסטורית והן באומדנים מקובלים מהמדע. צריך להתקיים תרחיש שלילי מאד, על מנת שמחירי המניות היום יהיו מוצדקים. בשלילי מאד כוונתי לפירוק אלים של כל גוש היורו וכאוס טוטאלי. כל תרחיש אחר (ולכך אני נותן סבירות גבוה יותר) של הרחבה פיסקלית באיחוד, הזרמה של כספים מהבנק המרכזי, הורדת ריבית, טיפול ביעדי גירעון במדינות השונות, הלוואות הדדיות בתוך הגוש, אמנה מרכזית ליעדי גירעון – אלו תרחישים שיצדיקו עליה משמעותית במחירי המניות. שיהיה ברור, אני לא חושב שמרגע זה ואילך יהיו עליות בשוק, אלא שכוחות המשיכה שפועלים על מחירי המניות יעבדו כלפי מעלה ובסופו של דבר, מניות זזות לפי כוח המשיכה הכלכלי. יש זמן מוגבל שבו ההיסטריה יכולה לקבוע את מחירי השוק. ובשוק המניות יש הזדמנויות רבות.
והנה דוגמה מהשבוע האחרון:
באחת הסקירות שהתפרסמו ביום ראשון לגבי מצב הבנקים נכתב ששיעור החוב הבעייתי להון העצמי עלהלרמה של 0.65 אחוז. בתקופות כגון זו שאנו נמצאים בה עכשיו, חשוב להבין את הפרופורציה של הפחד ביחס לסיכון האמיתי בשוק ההון. לבנק דיסקונט הון עצמי של 10.84 מיליארד שקלים ושווי השוק עומד על 5.84 מיליארד שקלים, ז"א שמי שמוכר את מניות הבנק על פי השווי הנוכחי חושש שהבנק יאבד 5 מיליארד שקלים או במילים אחרות 46% מההון העצמי. קשה לדמיין תסריט שבו בנק קמעונאי בישראל יאבד 46% מההון העצמי ובפרט מופרך החשש עוד יותר בעת שהחוב הבעייתי מהווה רק 0.65 אחוז מההון העצמי. גם אם נדמיין תסריט פסימי שבו החוב הבעייתי יגדל פי 50 לרמה של 32.5% ויעלם כלא היה, בנק דיסקונט יישאר עם הון עצמי גבוה משווי השוק הנוכחי בכ- 25%. וזו המסקנה, גם אם התוצאה של המשבר הנוכחי תהיה גרועה ממה שנראה כרגע, מניית הבנק צריכה לעלות 20-30%.
שוק אגרות החוב
האבסורד הוא, שבזמן שסטנלי פישר מוריד את הריבית על מנת להכין את המשק הישראלי להתמודדות טובה יותר עם המשבר, סוכנות הדירוג S&P הודיעה היום כי היא משאירה את דירוג הבנקים הישראלים במקומם (נתוןמעודד מאד על הכלכלה הישראלית) וכך יוצא ששוק אגרות החוב נותן ריבית עדיפה בהרבה מהריבית הסולידית. בעקבות זאת בעלי החברות קונים אגרות חוב של עצמם על ימין ועל שמאל כאילו זו ההשקעה העסקית הטובה ביותר שהם יכולים לבצע. אי לכך אני צופה שהיכן שהוא, בעתיד הלא רחוק, נראה גם בשוק אגרות החוב רווחי הון משמעותיים.
לסיכום, למרות שזו תקופה בעייתית הן מבחינת מצב הרוח הכללי והן מבחינת התנודתיות וחוסר הוודאות בשוק, נראה שזו נקודת כניסה טובה לחוסכים ולמשקיעים לטווח הבינוני והארוך.
למרות שכבר סיכמתי את דבריי החלטתי לצרף תוספת היסטורית קטנה שמראה מה קרה בשוק המניות לאחר תקופה של ירידות ושוק שהלך מספר חודשים ימינה:
שוק המניות כרגע שוק המניות ב-2008
למרות שכולנו יודעים למי ניתנה הנבואה, אפשר לשאוף מאט עידוד מהידיעה איך זה נגמר בפעם האחרונה 2009:
בהצלחה לנו, עופר אקסלרוד.
הערות, תגובות, טענות או תשבוחות לכאן – ofer@itronot.co.il
